主营业务

公司主要从事电解铜箔（主要为锂电铜箔）的生产，销售。锂电铜箔主要用于锂电池的负极，超轻薄的铜箔可以在电池体积不变的情况下，增大负极面积，提升电池能量密度。

公司已完成6微米锂电铜箔的批量化生产，4.5微米锂电铜箔的小批量生产。

我们调查发现，嘉元科技股份公司主要发起人杨国立（杨钦欢-梅雁吉祥实控人，儿子），2018年12月31日，从公司十大股东名单上消失（2018年9月30日持股1.82%）。同时嘉元科技（新三板：833790）2019年3月25日发布暂停转让公告，并申报科创版上市（2017年8月31日接受创业板上市辅导）。结合嘉元科技最新股东名录中蔡杨媚（杨国立妻子）持股1.26%、杨国刚（杨国立堂兄弟）持股1.33%、杨琦（杨国刚堂姐妹）持股0.35%。我们认为杨国立在减持股份前知晓公司申报科创版的概率较大，可能存在因未知原因将其股份改为他人代持或转给他人等内幕交易。

产业链分析

锂电池行业已经建立了包含锂矿采选、材料供应、电芯制造、产品应用等各个环节的完整产业链，出现了宁德时代、宁德新能源、比亚迪等营业收入超过 30 亿元的电池制造企业。

嘉元科技主要为锂电池原材料（铜箔）提供商，处于行业上游，再往上追溯原材料则为铜线、电力等，主要有铜线供应商江西铜业、太阳电缆等和电力供应商广东电网。

行业中游主要为锂电池生产企业，代表企业有松下、LG、宁德时代、宁德新能源、比亚迪等；下游应用市场主要为新能源汽车、3C 数码产品，代表企业有特斯拉、北汽新能源等。锂电池制造商凭借技术优势，拥有较强定价能力，汽车等下游企业依靠技术和品牌优势，也有一定议价能力。

在公司营业成本中，直接材料占主营业务成本的比例分别为71.58%、78.03%和81.39%，主要为铜线和化学试剂。制造费用占主营业务成本的比例分别为23.01%、17.29%和14.28%。公司每吨的铜箔产品中的直接材料成本上升，制造费用则在下降，这主要是原材料铜线价格上涨，而电费价格、单位折旧下降所致。

公司产品售价按照“铜价+加工费”的原则确定，同时原材料采购也是按照“铜价+加工费”的原则确定，所以铜价的变化对公司利润影响较小。且铜线属于大宗商品，各公司竞争较为充分，原料来源较为丰富。电力方面，也是由国家统一定价，波动较小。

整体看来，公司处于行业上游，原材料供应充足且公司利润对原材料价格变动不敏感，但产品定价权在下游客户手中（原因见下文专项分析），嘉元科技能够生产出适合客户的产品决定了其盈利能力。

行业前景

公司主要业务为电解铜箔。根据铜箔的厚度可分为超薄铜箔（6-12微米）、薄铜箔（12-18微米）、常规铜箔（18-90微米）、厚铜箔（70微米以上），其中超薄铜箔主要应用于锂电池行业，薄铜箔、常规铜箔和厚铜箔根据厚度的不同主要应用于不同功率的印刷电路板（PCB）行业。2018年公司锂电铜箔营收占比超过93%，公司的盈利能力和发展潜力可以说主要取决于锂电行业的发展。

而近年来，随着石油价格的提升和人们环保理念的加强。新能源汽车越来越受到重视，锂电池凭借着能量密度高、寿命长等优势逐步成为了新能源汽车的主流电池。根据GGII（高工产研锂电研究所）统计，2018年全球锂电市场产量同比增加21.81%，达到188.8GWh，2014年-2018年复合年增长率达27.12%。其中动力锂电增速最为强劲，2014年-2018年复合年增长率达66.87%，也成为了锂电行业的主流产品。

随着英国、德国、法国等部分发达经济体相继宣布计划在2025年-2040年禁售燃油车，新能源汽车替代燃油车是大势所趋，预计到2020年全球动力电池产量将达到246.3GWh。国内来看，根据GGII调研统计，2018 年中国锂电池市场产量同比增长 26.71%，达102.00GWh，中国在全球产量占比达 54.03%，目前已经成为全球最大的锂电池制造国。从应用来看，与全球市场一样，动力锂电仍是最主要的组成部分。

随着新能源汽车积分制度正式实施，传统燃油车企业将加大对新能源汽车领域的布局，且大众、戴姆勒等外资企业在国内合资建设新能源车企，中国动力电池市场需求量将保持高速增长的态势。GGII预计，未来两年动力锂电产量年均增长将达到56.32%，到2020年动力锂电产量将突破158.8GWh。

受益于锂电池市场的快速发展，作为锂电池负极原材料的铜箔，需求也保持着稳步增长的趋势。据GGII调研统计，预计2018年全球锂电铜箔产量同比增长29.20%，达14.60万吨，增速低于同期锂离子电池的增速（锂离子电池轻薄化趋势导致铜箔厚度不断降低，超薄锂电铜箔应用比例逐渐增多，导致按质量计算，铜箔增速略低于锂电池增速）。以国内市场看来，作为锂电池负极材料的铜箔，不仅随着锂电池市场快速发展，而且随着国内铜箔制造企业技术的成熟，产品逐步出口到日韩等发达国家市场，使得国内锂电铜箔市场发展速度要快于全球水平。GGII预计到2020年，国内锂电铜箔市场年均增长率在25%以上。

行业现状

我国电解铜箔生产企业通过引进国外先进的生产设备以及自主研发取得的技术突破，逐步拉近了与世界先进水平的差距。锂电铜箔方面，目前国内领先锂电铜箔厂家已研发并量产5微米高性能极薄锂电铜箔。虽然国内铜箔行业技术进步很大，但在高性能锂电铜箔领域，我国生产企业与海外先进企业相比，无论是生产规模，还是工艺水平上，仍存在一定差距，日本早在2005年前就已实现3微米和5微米电解铜箔生产，近年来，部分日韩企业已经实现了1.5微米铜箔的生产。

国内主要铜箔供应商有诺德股份、超华科技、嘉元科技、华鑫铜箔等，其中诺德股份的锂电铜箔产品主要用于动力电池生产，少部分用于消费类电池和储能电池生产，其在国内动力锂电铜箔领域的市场占有率超过 30%，稳居国内市场第一。诺德股份的技术水平一定程度代表着国内主流锂电铜箔厂商的技术先进程度，2018 年诺德股份加大了6微米铜箔的生产，并实现了4微米铜箔的技术升级和产品应用，不断提升公司在同行业市场领先地位。2018 年，超华科技已具备目前最高精度6微米锂电铜箔的量产能力，并且成功研制出抗拉强度达 400-700MPa 的高抗拉强度锂电铜箔（目前锂电铜箔抗拉强度行业标准为大于300MPa，主要锂电铜箔厂家产品的抗拉强度在330-360MPa），在锂电铜箔抗拉强度问题上取得突破。

行业前沿技术

使用极薄锂电铜箔制造动力电池，工序中最难攻克的是并不是极薄铜箔的制造，而是锂电池制造过程中的涂布与卷绕环节，产品品质最难攻克的是打褶、断带和高温被氧化。以宁德时代为代表的全球领先电池制造商率先研发设计出了专门用于6微米极薄铜箔的涂布机和全球首台6微米极薄铜箔高速卷绕机（宁德时代宣称），解决了上述工序难题，在电芯体积不变的情况下将活性材料的能量密度提升一定比例，从而加大电池续航里程。

我们分析认为：整个产业链中，技术核心在中游锂电池制造环节，相应的锂电池生产商的利润率也高于上游铜箔生产企业，这也是上文提到的锂电铜箔定价权在下游电池生产商手中的原因。