（报告出品方/分析师：安信证券 张真桢）

1. 始于移动阅读业务，转型通信硬件设备提供商

1.1. 重点布局通信领域，智慧家庭和 5G 建设助推发展

公司以移动阅读为基础，主攻通信硬件设备。

2002年 11 月，公司前身平治有限成立。

2016年 12 月，公司在深交所创业板挂牌上市。通过多年经营，公司成功打造了国内领先的移动阅读平台，近年来移动互联网付费阅读业务发展迅速。

2019年 4 月，公司收购深圳兆能 51% 股权，后于2020年 10 月收购剩余 49%股权。

公司借助深圳兆能积累的研究和应用经验，转而重点布局通信领域，开拓智慧家庭和 5G 相关业务，积极从事宽带网络终端设备和 loT 泛智能终端设备的研发生产与销售服务。

研发两大板块九类产品，形成智慧家庭业务体系。

公司智慧家庭业务主要由深圳兆能执行，深圳兆能作为国家高新技术企业，已获专利授权 104 项和计算机软件著作权 92 项，研发技术优势明显。

公司智慧家庭业务的产品矩阵可分为两大板块九种类型：在宽带网络终端设备板块，产品类型包括智能网络机顶盒、家庭智能网关、智能路由器和 5G CPE 等；在 loT 泛智能终端设备板块，产品类型包括云视频终端、摄像头、家庭 VR/AR 设备、智能音箱和智能机器人等。公司智慧家庭业务的合作客户主要为中国移动、中国电信和中国联通三大通信运营商，产品及售后服务覆盖全国 30 个省级行政区。

定增募资投入建设 5G 衍生品项目，在通信运营商基础上积极拓展广电系客户。

公司于2020年 9 月发布公告，拟定增募集不超过 9 亿元的资金支持研发 5G 衍生品，包括 5G 无线接入网、新一代承载网产品等。2021年 1 月，中国移动与中国广电签署“5G 战略”合作协议，共建共享 700MHz 5G 网络。

公司自2021年 9 月起与中国移动通有限公司签订关于多频段（含 700M）天线产品集中采购项目的总框架协议，2022年 7 月与中国移动通信有限公司签订的《【中国移动2022年基站天线】集中采购框架协议》，根据2022年半年报 5G 基站天线累计中标约 9.66 亿元。未来，公司在通信运营商的基础上，将积极拓展广电系客户，在 5G 专网领域深入合作。

1.2. 股权结构明晰，众多子公司丰富通信业务

公司股权结构明晰，旗下子公司众多。根据 2022 年半年报披露，郭庆先生系公司董事长、 总经理，持有公司 22.8%的股份，是公司实际控制人和第一大股东。

此外，福建齐智兴股权投资合伙企业（有限合伙）持有公司 13.80%的股份，公司前十名股东还有浙报数字文化集团股份有限公司和新华网股份有限公司等。公司旗下子公司众多，包括杭州千润信息技术有限公司和杭州讯奇信息技术有限公司等。

子公司经营范围广泛，开拓通信相关业务。

根据 2022 年半年报披露，公司旗下共有 69 家子公司，覆盖 11 种业务性质，其中数量最多的是移动阅读业务性质的子公司，有 43 家，例如杭州千越信息技术有限公司、杭州千润信息技术有限公司等。其次是硬件制造业务性质的子公司，有 10 家，例如深圳市兆能讯通科技有限公司、深圳市创微达电子科技有限公司等。

此外还包括技术服务、软件服务、科技推广和应用服务业等业务性质的子公司。众多子公司 扩大了经营范围，开拓了通信相关业务。

1.3. 经营情况稳中向好，通信设备制造贡献主要增量

公司营收迅速增长，归母净利润稳步提升。公司营业总收入从 2015 年的 0.75 亿元增长到 2021 年的 36.01 亿元，平均复合增速达 66.67%，2021H1 营收增速达 61.48%。公司归母净利润从 2015 年的 0.26 亿元提升至 2021 年的 2.44 亿元，平均复合增速达 45.23%。

通信设备制造为营收注入增长新动力，宽带网络终端设备占比较高。

2015-2018 年，公司营业收入全部集中在互联网和相关服务行业，后公司收购深圳兆能重点布局通信硬件设备领域。2019 年，公司在通信设备制造行业的营业收入为 9.98 亿元，2021 年提升至 17.67 亿元，还有关于通信设备的其他收入 8.94 亿元。

从具体产品来看，智慧家庭业务中的宽带网络终端设备在公司 2021 年的营收中占比最高，达到 47.53%，超过了占比 22.23%的移动阅读业务。

互联网和相关服务行业毛利率较高，公司整体毛利率下降主要系通信设备制造行业影响。

2015-2021 年，公司毛利率先上升后下降，2018 年最高达到 46.43%，2021 跌至 10.43%。 从具体行业来看，互联网和相关服务行业毛利率虽然自 2020 年起略有下降，但始终维持在 20%以上。

2019 年公司收购深圳兆能，从事通信设备制造行业，该行业毛利率位于 10%-20% 的区间内，是导致公司毛利率下降的主要原因。

公司费用管控能力良好，持续重视研发投入。

2015-2021 年，公司销售费用率始终维持在 4% 以下，财务费用率始终维持在 2%以下。

公司管理费用率波动式大幅下降，从 2015 年的 13.12% 下降至 2021 年的 3.48%。2018-2021 年公司研发费用率逐渐下降，但研发支出整体呈现上升趋势，从2015年的871.16 万元增长至2021年的5230.86 万元，平均复合增速达34.82%。

2. “双千兆”时代来临，网络终端设备+ 5G 通信业务增长动能充沛

2.1. 政策与需求共振，开启“双千兆”智能新时代

“双千兆”网络是制造强国和网络强国建设不可或缺的“两翼”和“双轮”，是新型基础设施的重要组成部分和承载底座。

以 5G 和千兆光网为代表的“双千兆”网络，能向单个用户提供固定和移动千兆的接入能力，具有超大带宽、超低时延、先进可靠等特征。千兆光网采用固定光纤连接，具有传输带宽大、抗干扰性强的优势，适合室内和一些复杂的环境。

与之相比，5G 网络还具有灵活性高、移动性强、连接数大等技术优势，二者互为补充、互相促进，是制造强国和网络强国建设不可或缺的“两翼”和“双轮”，是新型基础设施的重要组成部分和承载底座，在拉动有效投资、促进信息消费和助力制造业数字化转型等方面发挥着重要的作用。

把推进宽带网络发展、拓展融合应用、全面推动数字经济发展作为抢抓战略机遇的重要手段，一系列重要战略部署为“双千兆”网络建设发展指明了方向。

2021 年 3 月 25 日，工信部发布《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年）》，提出用三年时间基本建成全面覆盖城市地区和有条件乡镇的“双千兆”网络基础设施，实现固定和移动网络普遍具备千兆到户的能力，并制定了到 2021 年底千兆光纤网络具备覆盖 2 亿户家庭的能力，万兆无源光网络（10G-PON）及以上端口规模超过 500 万个，千兆宽带用户突破 1000 万户；到 2023 年底千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力，10G-PON 及以上端口规模超过 1000 万个，千兆宽带用户突破 3000 万户的具体目标。

2022 年 1 月 12 日，国务院发布《“十四五”数字经济发展规划》，加快千兆光纤网络部署，持续推进新一代超大容量、超长距离、智能调度的光传输网建设，实现城市地区和重点乡镇千兆光纤网络全面覆盖；推动 5G 独立组网(SA）规模商用，以重大工程应用为牵引，支持在工业、电网、港口等典型领域实现 5G 网络深度覆盖，助推行业融合应用；目标千兆宽带用户数从 2020 年的 640 万增至 2025 年的 6000 万。

“双千兆”建设加快，网络供给能力不断增强。

近年来，全行业加快“双千兆”建设，推动国家大数据中心发展，构建云网融合新型基础设施，赋能社会数字化转型的供给能力不断提升。

5G 端，根据工信部发布的《2021 年通信业统计公报》和《2021 年通信业统计公报解读》披露，截至 2021 年底，我国累计建成并开通 5G 基站 142.5 万个，建成全球最大 5G 网， 实现覆盖全国所有地级市城区、超过 98%的县城城区和 80%的乡镇镇区，并逐步向有条件、有需求的农村地区逐步推进。

我国 5G 基站总量占全球 60%以上；每万人拥有 5G 基站数达到10.1个，比上年末提高近1倍。全年5G投资1849亿元，占电信固定资产投资比达45.6%。

千兆光网端，全国有超过 300 个城市启动千兆光纤宽带网络建设，全年互联网宽带接入投资比上年增长 40%。截至 2021 年底，建成 10G PON 端口 786 万个，已具备覆盖 3 亿户家庭 的能力。

基础电信企业加强云网建设和部署，建设泛在融合、云边协同的算力网络，提升云网融合服务的能力，2021 年实现数据中心客户规模翻一番。

互联网时代对高质量网络服务的需求日益增加，推动“双千兆”网络的渗透率提高。

当前，新一轮科技革命和产业变革在全球深入发展，特别是新冠肺炎疫情发生后，在线教育、远程医疗、远程办公等应用快速发展，各领域对网络的依赖不断增强，夯实网络基础设施成为各国共识，对高质量网络服务的旺盛需求也将推动双千兆网络的渗透率提高。

5G 端，根据工信部数据, 截至 2022Q1，三家基础电信运营商的移动电话用户总数达 16.61 亿户，5G 移动电话用户数达 4.03 亿户，占移动电话用户的 24.26%。千兆光网端，根据工信部数据，截至 2022Q1，三家基础电信运营商的固定互联网宽带接入用户总数达 5.51 亿户，1000Mbps 及 以上接入速率的固定互联网宽带接入用户达 0.46 亿户，千兆用户渗透率达到 8.34%。

展望未来，伴随我国经济持续紧扣高质量发展主旋律，“双千兆”正迎来新的机遇窗口。

根据中国信息通信研究院的预测数据，2025 年 5G 用户将达到 8.16 亿户，移动用户渗透率将达到 48%左右，2025 年后，5G 用户渗透率加快增长，相比于商用前5 年渗透率每年平均增加 7.4%，预计 2030 年 5G 用户规模将达到 15 亿户，渗透率在 85%左右。

根据《“十四五”数字经济发展规划》，目标要求 2020-2025 年千兆宽带用户数由 600 万增长至 6,000 万。

2.2. “双千兆”浪潮利好网络终端设备+5G 通信市场，需求有望显著拉动

“千兆光网”建设将推动网络终端设备升级迭代，宽带网络通信的智能设备市场迎来了大好的 发展机遇。在国家大力支持的背景下，同时伴随智慧家庭应用的成熟和推广，对高质量网络 服务的旺盛需求也将推动用户从百兆向千兆切换。

千兆光纤网建设加快，千兆用户加快发展，千家万户智能家庭网关、智能机顶盒等宽带网络终端设备的将面临大范围全面升级迭代，以 10GPON 光接入设备和 WiFi6 智能路由器等为代表的新一代家庭网络通信设备的市场需求巨大，宽带网络通信的智能设备市场迎来了大好的发展机遇。

近年来我国网络设备市场规模整体呈增长趋势，且增速高于全球市场。据 IDC 数据，预计 2024 年我国主要网络设备市场规模将达 107.6 亿美元，较 2017 年相比增长 49.86%，年均复合增长率为 5.95%。

“双千兆”网络发展的浪潮为 5G 通信设备市场的发展提供驱动力，5G“三驾马车”——基站、用户、应用全面开花，未来市场空间广阔。

2019 年 6 月 6 日，工业和信息化部正式颁发 5G 商用牌照，国内各大运营商紧锣密鼓地布局 5G 相关业务，成为 5G 建设主力。

基站端，5G网络覆盖的范围持续扩展，根据工信部2022年4月19日新闻发布会披露，2022Q1 我国新建 5G 基站 13.4 万个，累计开通近 156 万个 5G 基站。

用户端，运营商建立 5G 一体化综合服务体系，服务功能更加丰富，服务种类更加多样，2022Q1 新增 5G 移动电话用户数达到 4811 万户，总数累计达到 4.03 亿户，占移动电话用户总数的比例达到 24.3%。

应用端，5G 与垂直行业的融合应用成为未来发展的关键所在，逐渐构建“3＋4＋X” 5G 融合 应用体系，即产业数字化、智慧化生活、数字化治理三大 5G 应用方向；4K/8K 超高清视频、VR/AR、无人机/车/船、机器人四大类 5G 通用应用；5G 应用到工业、医疗、教育、安防等领域，还将产生工业互联网、医疗健康、智能电网、智慧金融、智慧城市等 X 类创新型应用。

5G 产业链长、关联度高、涉及领域广，对上下游行业具有明显的带动效应。5G 产业链由上 游基站升级、中游网络建设、下游产品应用及终端产品应用场景构成，包括器件原材料、基 站天线、小微基站、通信网络设备、光纤光缆、光模块、系统集成与服务商、运营商等各细 分产业链。

5G 产业链整体受益于 5G 时代的到来，按照建设周期，产业链建设将从基站的升级、建设、运行逐渐推进，上中游产业或将率先受益。

5G 基站天线投资规模将翻倍，将推动市场规模大幅增长。

基站建设完成后，需要基站天线接收和发射信号。据锐观研究院预测，预计未来 5G 基站天线投资规模在 470-510 亿元，相比 4G 时代投资规模将翻倍。

随着 5G 基站数量与 5G 基站天线单体价值的同步提升，叠加基站天线投资的增长，将助推 5G 基站天线市场规模大幅增长，预计到 2024 年我国 5G 基站天线市场规模将达到 340 亿元。

作为 5G 网络物理层的基础构成单元，基站和传输设备中的核心部件，光模块产业也迎来新 一轮的发展机遇。

随着 5G 网络建设进度的不断加速以及新基建政策的拉动，前传光模块需求逐步释放，根据光通信行业第三方市场研究机构 LightCounting 数据，2020 年，随着全球数据流量的持续性增长，2020年全年全球整体光模块整体销量超过60亿美元，同比增长23%。

预计 2025 年全球光模块市场将增长至 113 亿美元左右，2026 年将达到 145 亿美元，2021-2026 年的复合年增长率（CAGR）约为 10%。

2.3. 加速布局宽带网络终端设备，定增+5G 天线大单切入 5G 通信领域

公司围绕“千兆光网”，加强新一代家庭网络通信设备的研发和生产，业绩增长确定性高。

千兆光纤网建设加快，公司将智能家庭网关、智能机顶盒等宽带网络终端设备进行了全面的升级迭代，同时围绕“千兆光网”，打造了全方位的 WiFi6 路由解决方案，Wi-Fi6 路由器产品实现批量出货。

2021 年公司投入研发 FTTR 产品，启动了 10G PON 光以太网方案项目，采用 ECONET+MTK 的解决方案，研发 10G PON 家庭全光网关，10G PON 家庭全光网关是家庭全光网关业务的部署和控制平台，也是家庭全光网关设备的远程管理平台，通过它既可以实现对家庭全光网关上的数据、语音、视频、QoS 等功能进行部署、管理和控制；又可以实现对家庭全光网关的远程状态查询、故障管理、设备配臵和软件升级。截至 2022H1， FTTR 产品已研发完成处于自测阶段。

如后续公司产品成功中标，将助力运营商 FTTR 新一代智慧家庭全光组网解决方案的推广，为公司带来更多市场新机会。

2021 年切入 5G 通信设备领域，扩大 5G 端对端产业链布局。

2021 年 7 月，公司第一个 5G 通信设备大规模商用标（中国广电和中国移动 700M 5G 网络标段）中标，公司正式开启 5G 通信业务。

目前公司的 5G 通信设备主要包括 5G 基站天线、5G 小基站和 OTN 设备，公司 5G 天线产品已经大规模商业化。

公司通过定增+集采中标强化 5G 业务链布局，奠定公司长期成长基础，5G 通信设备业务将成为推动未来发展的新引擎。

定增落地，加速布局 5G 接入网、承载网板块。

2021 年 11 月，公司定增申请获证监会批准通过。

本次定增共募集资金 5.85 亿元，募集资金用于 5G 无线接入网核心产品建设项目、新一代承载网产品建设项目、研发中心建设项目和补充流动资金。

其中，5G 无线接入网核心产品建设项目主要是建设 5G 基站天线和小基站的生产线。基站天线和小基站是实现移动网络覆盖的核心设备，伴随着 5G 建设加速，积极布局基站天线和小基站业务可丰富公司产品种类、拓宽公司业务链。

新一代承载网产品建设项目主要是建设 OPN、SPN 设备生产线，该项目是基于 5G 和 IDC 的发展对承载网技术升级的需求。

加速布局 OTN、SPN 等承载网设备并产业化，有助于实现公司构建端到端业务链布局。研发中心建设项目通过引进人才、技术等进一步驱动公司拓展接入网、承载网等产品领域，增加公司产品业务线，完善 5G 端到端产业链布局，增强核心竞争力，创造业务新增点。

中标中国移动 5G 天线项目，积极开拓广电系客户，开展 5G 专网合作。

公司 5G 通信业务下游客户主要为国内通信运营商，主要通过运营商招投标获取订单。

继 2021 年 7 月首次中标中国移动多频段（含 700M）天线产品集中采购项目后（标包一份额 10.14%，标包二份额 11.59%），2022 年 4 月，公司再次中标中国移动 444 天线及单 4 天线（含 700M）产品集中采购项目，中标份额 7.25%。

上述天线项目为中国移动代表中国广电和中国移动进行招标，用于两家公司 5G 网络建设项目，该项目的成功中标使公司进一步深入中国移动和中国广电 5G 网络通信设备市场。

此外，2021 年 4 月，公司首次中标中国移动 2022 年基站天线集中采购项目，其中，标包一（城区及农村基站天线）中标份额 10.53%，标包四（特殊场景天线）中标份额 13.89%。截止 2022H1，公司 5G 基站天线已累计中标 9.66 亿元。

收购光模块厂商武汉飞沃，有助于公司打开 5G 前传设备和光模块市场。

2020 年 7 月 1 日，公司与武汉飞沃科技有限公司全体股东于日签署了《股权收购备忘录》，公司收购武汉飞沃 100%股权，总对价为不超过人民币 3 亿元。

武汉飞沃为 5G 光通信产品提供商，主要产品包括光模块、无源波分以及半有源波分产品等，为通信运营商提供 5G/4G 前传、城域网、数据中心等光器件解决方案。

武汉飞沃先后共计中标入围包括电信、联通、移动和广电在内的 36 个省级通信运营商，目前是国内通信运营商主要的 5G 前传产品和光模块产品供应商之一。

本次收购将为公司在 5G 通信市场的布局提供新的助力，有利于丰富公司在智慧家庭及 5G 通讯市场领域的产品线，打开 5G 前传设备和光模块市场，进一步扩大公司在通信运营商细分市场的份额，获得更大的发展空间。

此外，公司光模块产品研发已相对完善，公司已入围中国联通上海分公司光模块类合作供应商公开招募、山西联通 2020 年无源波分设备公开招募。

3. 智慧家庭业务高速发展，逐渐成长为通信运营商第一梯队供应商

3.1. “硬件+平台+云端+内容”智慧家庭产业生态链逐步形成，智慧家庭发展驶入快车道

智慧家庭以家庭为载体，是基于新一代信息技术的智慧化家庭综合性服务平台，是家庭智能 设备、物联网、高速信息网络和应用服务的有机融合。

智慧家庭可实现利用物联网技术，在感知消费者生活需求的基础上，与智慧社区、新型智慧城市服务对接，是健康管理、居家养老、信息服务、互动教育、智能家居、能源管理、社区服务及家庭安防等智慧家庭应用接入公共服务资源后的以家庭为单元的综合体。

智慧家庭产业链上游为通讯模块、零部件、芯片等制造厂商以及相关技术支持厂商；产业链中游主要是各类支持平台，如操作系统平台、开发者服务平台、大数据平台以及应用平台等；产业链下游是各类智慧家庭产品，包括智能家电、智能安防、智能照明、各类智能硬件等。

我国接连发布智慧家庭领域的重要战略部署，政策助推智慧家庭驶入发展快车道。

2017年 8 月，《关于进一步扩大和升级信息消费持续释放内需潜力的指导意见》，要大力 推广数字家庭产品，鼓励企业发展面向定制化应用场景的智能家居“产品+服务”模式。

2018年 9 月，《关于完善促进消费体制机制，进一步激发居民消费潜力的若干意见》，提出升级智能化、高端化、融合化信息产品，重点发展适应消费升级的中高端移动通信终端、可穿戴设备、超高清视频终端、智慧家庭产品等新型信息产品。

2021年 4 月，住建部等 16 部委联合发布《住房和城乡建设部等部门关于加快发展数字家庭，提高居 住品质的指导意见》，正式吹响了家庭数字化发展的号角。

2022年 1 月，《“十四五”数字经济发展规划》，引导智能家居产品互联互通，促进家居产品与家居环境智能互动，丰富“一键控制”、“一声响应”的数字家庭生活应用。在国家的利好政策驱动下，作为物联网领域下的朝阳产业，智慧家庭行业的发展前景将日益广阔。

“千兆光网”建设将推动智慧家庭市场进一步发展。

千兆光纤宽带网络具有超大带宽、超低时延、先进可靠等特征，能够为用户提供极速网络体验，是新兴基础设施的重要组成和承载底座，是构建“全千兆”智慧家庭的重要基础，将驱动数字家庭向智慧家庭演进。家庭宽带是智慧家庭应用的重要入口，同时也是 AR/VR、4K/8K 等千兆业务和智慧家庭信息化服务的重要基础。

大规模家庭级智能产品及应用趋于成熟，智能家居从一开始的单品设备，不断向场景化、生态化发展，智慧家庭生态逐渐成为现代家装的主流，推动智慧家庭市场规模持续扩大。

根据 Ovum 数据，2020 年我国智慧家庭市场规模共计 183 亿美元，家庭产品突破以及居民生活水平提高将加速推进潜在用户转化，未来 5 年中国智慧家庭用户数将达 5 亿户，为智慧家庭市场提供广阔的增长空间，预计 2020-2025 年中国智慧家庭 CAGR 将达 24%，预计 2025 年市场规模将达到 537 亿美元。

活跃的市场变革催化了深度交互的“硬件+平台+云端+内容”的智慧家庭生态链的逐步形成， 处于产业链上游的服务运营商将成为产业链条上重要的利益分享者。

智慧家庭行业迎来新的机遇期，家电、互联网、硬件厂商等纷纷入局，手握宽带和移动互联网先天优势的运营商亦是重兵布局，积极推广“双千兆”的网络宽带业务，打造“智慧家庭”的品牌效应，探索更具活力的智慧家庭发展模式。

中国移动努力打造一站式智慧家庭服务，立足“双千计划”，打造涵盖“全屋智连”的千兆家庭网络、“全屋智能”家居设备、“全家智享”家庭生活的“三全三智”智慧家庭产品体系。

中国联通推出“1+4+X”智慧家庭业务，其中“1”代表千兆接入能力，“4”代表沃家电视、沃家组网、沃家固话、沃家神眼 4 个重点核心业务，“X”则代表面向多终端的全面合作，战略推广千兆宽带提速和智慧家庭业务。

中国电信融合“千兆宽带+全屋 WiFi+天翼高清+智家应用”，以智家平台汇聚内容应用和泛智能终端产业生态，推动智能家居产品互联互通，持续丰富数字生活服务内涵，提供全屋智能定制服务方案。

居民消费能力的提升、智慧家庭产品的丰富，共同驱动智慧家庭消费市场的增长。

在当前社会中，家庭结构和成员兴趣的差异，使得家庭消费呈现多元化、个性化、品质化的特征，形成了智慧家庭产品的丰富应用场景。

伴随品牌家电企业、互联网公司的涌入和企业跨界合作，产业生态趋于完善，产品形态不断丰富，应用场景持续拓展，给用户带来了更多的选择，可以更好地满足家庭客户多元化需求。

数字经济催生新业态、新模式，云旅游、云关怀等云生活场景不断丰富，用户在各类场景下 对泛智能终端的使用需求正日益增长，智慧家庭市场发展迎来新机遇。

据《智慧家庭终端指数》首期发布数据，家庭户均智能终端数量上升，智能设备日益普及，户均终端 10 台以下的家庭占比较首期逐步下降，而超过 10 台的家庭占比上升幅度达到 12.74%。

家庭智能终端呈现多元化，主要为智能手机、路由器、平板电脑，用户在各类场景下对泛智能终端的使用需求正日益增长。

根据 Omdia 预测，到 2022 年，全球智慧家庭数量达到 2.485 亿户，全球智慧家庭普及率达到 25.7%，智慧家庭行业将进入新一轮的加速发展周期。

3.2. 深圳兆能订单密集落地，奠定公司智慧家庭业务成长基础

依托子公司深圳兆能开展智慧家庭业务，拥有技术、资质、与通信运营商渠道的合作优势。

公司智慧家庭业务实施主体为深圳兆能，其产品主要分为两大类，一是宽带网络终端设备， 二是 IoT 泛智能终端设备。技术方面，公司以市场为导向，形成了一套贴近市场需求、反应 速度快、研发效率高的产品、技术研发体系。

在完成原有产品迭代更新的同时，可根据客户需求研发定制新产品。

资质方面，深圳兆能已取得智慧家庭业务生产经营所需的相关资质及认证。与通信运营商渠道的合作优势方面，深圳兆能的销售模式以 TO B 类为主，主要客户为国内通信运营商。

运营商在集采过程中占据主导地位，对行业内提供通信设备的企业资质遴选较为严格。公司凭借齐全的资质认证、领先的技术优势、优质的产品体系、完善的营销网络等，深受通信运营商认可，为通信运营商的入围企业和主要供应商之一，与通信运营商建立了深入的互惠互利合作模式，公司智慧家庭业务系列产品为中国移动、中国电信的第一梯队供应商行列。

深圳兆能持续中标通信运营商项目，在手订单充足。

2022 年以来，凭借子公司深圳兆能的技术、资质等优势，以及公司在移动阅读领域的多年经营经验，深圳兆能在通信运营商智能家庭网关、智能机顶盒等智慧家庭终端产品上持续中标。

根据中国移动采购与招标网数据，在《中国移动 2020 年至 2021 年智能家庭网关产品集中采购项目》中，深圳兆能在标包一（GPON-双频 WiFi5）中中标份额为 17.39%，在标包二（GPON-双频 WiFi6）中中标份额为 22.58%。

而在《中国移动 2022 年至 2023 年智能家庭网关产品紧急集中采购项目》中，深圳兆能两标包中标份额分别为20.03%、26.96%，两标包份额在中标候选人中均位列第一，中标份额显著提升，预估中标含税金额共达 6.53 亿元。截至 2022 年 6 月底，深圳兆能累计中标金额约为 115.30 亿元，未执行订单约为 59.62 亿元，公司产品在运营商中的份额进一步扩大，在手订单充足。

公司研发投入大，专利数量多。

在技术及产品研发上，公司以自身业务发展为需求，结合行业技术发展新趋势，积极开展内部自研和合作共研。

内部自研方面，公司积极响应客户通用需求，提升产品性能、增强产品安全性和稳定性。并紧跟“新基建”、“三千兆”等行业趋势，进行技术储备和产品预研。

合作共研方面，公司充分利用外部研究资源，以产、学、研的综合模式，通过与行业内其他厂商、高校、科研院所合作提升自身研发水平。

公司为国家高新技术企业，目前拥有专利 118 项，其中发明专利 26 项，拥有计算机软件著作权 521 项，其中和智慧家庭业务、5G 通信业务相关的专利有 108 项，其中发明专利 21 项、实用新型专利 44 项、外观专利 38 项，计算机软件著作权 96 项。

4. 多点开花布局元宇宙，积极建设分布式储能

4.1. 行业对比表现突出，成长路径清晰向好

精简业务分类突出智慧家庭应用场景，重视 5G 通信建设。

公司与天邑股份、创维数字和星网锐捷均有涉猎终端设备市场，但公司精简业务分类，突出终端设备在智慧家庭应用中的核心竞争力，目前衍生品已经进入智慧社区、智慧消防领域。

同时，公司重视 5G 通信建设，根据公司 2022 年半年报披露，5G 基站天线产品累计中标金额约 9.66 亿元，5G 小基站样机已通过中国移动测试，QTN 设备样机已制作完成。

公司智慧家庭业务和 5G 通信业务的客户主要是国内的通信运营商，公司顺利通过了严格的企业资质遴选，目前已经成为中国移动、中国电信的第一梯队供应商行列，5G 天线产品已经实现大规模商业化。

深圳兆能营收增速持续领先，归母净利润稳定增长。

自 2019 年公司收购深圳兆能以来，2020-2022H1 深圳兆能营业收入同比增长率持续领先，保持在 55%以上，2022H1 深圳兆能营业收入为16.48亿元，同比增长65.52%。深圳兆能净利润稳步增长，2021年增速达115%，2022H1 净利润达 1.14 亿元，同比增长 36.58%。

应收账款账龄结构良好。自2018年起公司应收账款周转率逐渐下滑，2021年最低达到1.92， 主要系公司原先主营移动阅读业务，应收账款规模较小且回款较快，收购深圳兆能后布局智 慧家庭业务，应收账款回款周期较原先变长。

但从公司账龄结构来看，2021 年公司 1 年以 内的应收账款占总应收账款的比例为 89.8%，账龄结构较为健康，且公司硬件业务主要客户为三大运营商，坏账风险较小。

4.2. 与运营商达成合作，立足技术基础推动布局元宇宙

公司在元宇宙的技术储备充足，逐步布局元宇宙。

公司在元宇宙的主要技术包括双鱼眼棱镜单 sensor 全景画面捕捉技术、5G+8K 视频拼接及编解码技术、智能视频云计算技术和智能视频云传输与云存储技术，为公司在视频信息终端、虚拟现实交互设备、视频数据终端等方面提供元宇宙技术支持。

凭借充足的技术储备，公司于 2021 年 10 月携手中国移动、达闼科技在世界 VR 产业大会联合发布了一款机器人元宇宙产品——海元世界 HARIX Word。

次月，公司与中移（江西）虚拟现实科技有限公司、达闼机器人有限公司签订了《战略合作框架协议》，旨在共同就 VR/AR、机器人元宇宙、人工智能、数字孪生等领域达成战略合作。

2022年 1 月，公司获批成为中国移动通信联合会元宇宙产业委员会首批成员，并担任副主任委员，中国移动通信联合会元宇宙产业委员会于2021年 10 月 15 日成立，是国内首家旨在推动元宇宙产业健康与可持续发展的元宇宙行业协会。

2022年 3 月，公司又携手中国联通和新华网联合成立元宇宙联合实验室，充分发挥各自领域的人才、技术及市场等资源优势，联合推动元宇宙产业制度建设和产业落地。

利用已有元宇宙技术储备，实现元宇宙产品的落地。

公司已研发出一款型号为 ZNVR-C07 的分体式VR便携眼镜，该产品拥有两块独立1600*1600 分辨率高清2.1寸FASTLCD屏幕，视网膜屏 PPI（像素密度）高达 1067，足不出户便可享受 IMAX 巨屏。同时轻量化的设计将眼睛做到最厚 26.3mm 行业最薄，且重量做到 135g 以内，长久佩戴无负担。

拟从通信运营商切入，联合互联网龙头企业快手科技，已在虚拟数字人领域重点布局。

公司拥有海量、优质的数字版权资源，未来可以转化虚拟世界的内容运营，此外，公司已有家庭 VR 设备、虚拟数字人产品，结合公司业务的渠道优势，公司拟从通信运营商领域切入元宇宙，联合互联网龙头企业快手科技，共同布局元宇宙。

2022 年 6 月公司与快手等公司签订 《关于共同推动元宇宙产业的合作协议》，各方充分发挥各自在行业内内容资源、用户基础、 行业客户资源、品牌影响力、综合解决方案的优势，联合推动包括不限于 VR/AR、企业数字 员工、家庭数字成员、数字孪生、行业应用等成果在相关场景应用，形成资源共享机制，提 升各方在行业领域内的影响。

公司已与中国移动、中国联通、新华网、快手科技、达闼机器 人签订了合作协议，并在虚拟数字人领域做了重点布局，公司已为浙江移动杭州分公司提供 “小胖说云”虚拟数字人服务，浙江移动杭州分公司可使用虚拟数字人小胖向客户讲解云服 务内容，公司的虚拟数字人产品开始走向市场化。

4.3. 分布式储能前景广阔，合作切入新能源赛道

近年来，我国用户储能产业发展态势良好，储能项目快速发展，再电气化进程加快，国网智 慧能源服务系统不断完善，全球和国内在双碳背景和数字能源的驱动下，作为未来电力行业 主要发展方向，分布式储能云发展前景广阔。

近年来，风电与太阳能发电等可再生能源在全 球范围内发展迅猛，其发电比例在各国均有显著提高。

未来 30 年内，电力系统将逐渐步入高比例可再生能源的时代，其重要特征之一是电力系统中灵活资源稀缺化。

一方面，大规模 集中式的可再生能源发电出力具有很大间歇性 ，进而导致系统实时电价的大幅度变化，这 些波动性需要有储能来平抑。另一方面，分布式的可再生能源电源也需要配备分散的储能装 臵，以满足用户存储和使用可再生能源所产生的过剩电能的需求。

储能在电力系统中的价值逐渐增加，将成为未来电力系统中的一类重要而广泛的资源。公司与浙江亿能能源服务有限公司签订联合开发分布式储能云合作协议，围绕分布式储能云开展开全面、深入的合作。

根据公告，本次合作的主要内容为：

打造开放共享的分布式储能云平台，基于通信运营商千万级通信站点资源的储能体系，把移动通信分布式电源、储能等多种可调节资源有机结合，对可调节资源进行调控和优化，为通信运营商降低成本并带来增值业务，为电力网络提供新能源服务。

作为未来电力行业主要发展方向，分布式储能云发展 前景广阔，该协议的签署有利于公司产业链的有效延伸，并切入新能源综合利用的赛道，并 有望成为新的重要利润增长点。

4.4. 移动阅读领域积淀深厚，为公司贡献稳定的收入来源

深耕数字阅读行业十几年，具备海量、优质的数字阅读内容，已成长为数字阅读细分市场的领先者。

一方面，公司与众多人气作者合作，结合时下阅读热点，签约各类受用户欢迎的原 创文字阅读作品，依托原创作品，不断向有声、漫画、影视等领域进行改编孵化，由文字阅 读领域向漫画、有声、影视等市场不断延伸，进一步扩大自有版权的影响力和热度，不断地 丰富数字阅读内容库形成公司自有的全版权产业链，持续不断丰富公司移动阅读内容库；另 一方面，公司与出版机构、媒体等版权所有方或者代理方合作，聚合海量优质的文字阅读内 容，向用户提供全方位的阅读服务。

截至 2021 年底，公司已经和塔读文学、中文在线、掌阅科技、3G 书城、天翼阅读、咪咕阅读、落尘文学、新浪阅读、杭州趣阅、上海七猫等国内知名内容制作方签订了长期合作协议。

截至 2022H1 公司已拥有各类优质文字阅读产品 60,000 余本，签约作者原创作品 37,000 余本。同时，公司积极探索围绕 IP 为核心的网络文学立体化产业发展新路径，公司现有版权库中筛选的优质 IP 被逐步改编成有声、漫画、影视等作品。

自有原创阅读平台+CPS 模式，实现内容和渠道双拓展。

公司通过不断吸收业内精英人才，短期内孵化了一大批原创阅读内容生产平台。

公司通过整体规划、统一运营管理，对旗下网 站进行了整合精简，目前主要运营网站包括：平治文学、超阅小说、盒子小说、掌读小说、 麦子阅读等原创阅读站。各个平台之间既相互竞争又相互合作，实现内容和渠道的双拓展。

2017 年下半年，公司收购逐步开展 CPS 模式，以开放的系统、便捷的接入方式，海量的优 质版权为微信公众号、微博、QQ 公众号、QQ 空间等自媒体开通一站式的运营平台和内容 支持。云平台开放的系统吸引了大量的自媒体和内容供应方入驻，实现内容渠道资源互换共 享。目前加入公司 CPS 模式的自媒体近 30 万家。

公司也将进一步加强与出版机构、媒体和个人作者等版权方的合作，丰富数字阅读的内容资源，并利用公司强大的渠道能力，最大程度地将公司的优质内容快速分发到市场。

移动阅读业务实现稳健增长，高毛利率有望为公司持续贡献稳定现金流。

公司在移动阅读领域深耕多年，依托战略优势不断增强移动阅读业务行业竞争力及盈利能力，移动阅读业务营 业收入从 2015 年的 1.28 亿元增长到 2021 年的 3.83 亿元，平均复合增速达 139.33%。

移动阅读业务毛利率较高， 2021 年毛利率为 27.46%，2015-2021 年均维持在 20%以上，与公司引入毛利率较高的 CPS 模式密切相关，高毛利有望为公司持续贡献稳定的现金流，实现移动阅读业务的稳健发展。

5. 盈利预测与估值

核心假设：

1）公司宽带终端设备及 5G 天线业务将贡献主要增速，其中 5G 天线业务由于 2021 年基数 较少及连续签订框架协议，预计 2022 年增速较高。

2）公司大力发展智慧家庭及 5G 通信业务，受益于 5G 新基建和“双千兆”网络的浪潮，该业务有望成为公司未来主要增长动能。

3）公司切入元宇宙市场，在虚拟数字人领域重点布局，加速相关产品落地，随着人工智能 等技术的不断发展，元宇宙将为公司业绩代来新增长点。

4）公司各业务毛利率维持稳定。我们预计公司 2022 年-2024 年收入分别为 45.21/54.41/65.69 亿元，净利润分别为 3.28 / 4.24 / 5.44 亿元，对应 EPS 2.35/ 3.04/ 3.90 元。

我们选取通信网络优化服务与宽带网络终端设备提供商天邑股份、全面家庭娱乐解决方案与 服务提供商创维数字以及ICT 应用方案提供商星网锐捷作为可比公司。

根据Wind一致预测，可比公司 2022 年平均 PE20 倍，2023 年平均 PE 14 倍。给予公司 2023 年 14 倍 PE，对应 12 个月目标价 42.56 元。

6. 风险提示

1）智慧家庭业务发展不及预期：公司大力发展智慧家庭业务，但当前我国智慧家庭存在场 景化协同缺乏问题，若发展不及预期需要公司追加相关投入。

2）订单中标情况不及预期：订单中标影响因素涉及技术水平考量、历史业绩支撑等，还存 在不确定性，存在不及预期的风险。

3）元宇宙进展不及预期：公司提前布局元宇宙市场，当前元宇宙作为数字经济发展新热点，已经出现不法分子借机利用甚至捆绑概念从事违法活动的现象，未来发展存在风险。

4）市场竞争加剧风险：数字经济发展迅猛，不断有新进入者参与市场竞争。

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